الإتجاهات العشوائية و التكاملية في سلوك الأسعار في أسواق الأوراق المالية الخليجية و تأثيرها على فرص التنويع الإستثماري

Abstract

This dissertation discovered the stochastic and integration trends of stock price behavior in GCC Stock Markets and its effects on international diversification abilities. The data consists of daily stock prices indices of GCC stock markets along international stock exchanges, starting from January 2003 until October 2012. The individual stochastic investigation is conducted by means of the unit root tests and autocorrelation test of returns. The Autoregressive models of returns are also applied to examine their predictability. To examine the international integration of GCC stock markets, new techniques have been used, as co-integration model, granger causality test, impulse–response function, variance decomposition, correlation matrix and ICAPM models. The results show that GCC stock markets have a high extent of risk associated with increased returns, characterized by nonlinear dynamics. As to the unit roots tests, it seems that most of stock market indices under scrutiny (except Kuwait, Qatar and Mascot) contain stochastic trends, thus are non-stationary in level, but they tend to be stationary in first difference, indicating that the majority of them are only weak form efficient in level. Besides these tests, it was found significant autocorrelation coefficients among the daily return series in most of stock markets (except Dubai), suggesting that they do not follow a random walk. In the same context, it was found a strong relationship among actual and past returns in most stock markets (unless Dubai). This evidence implies that returns may be predictable in short term on the basis of past information on returns. On other side, the tests revealed the weakness of integrations and relationships between GCC stocks markets themselves and other international stock markets under study, with some exceptions, notably when it comes to the case of Saudi Arabia, Dubai and Abu Dhabi. As much as these results consist with other earlier studies, it's also considered as an invitation to international investors to exploit the investment and diversification opportunities provided by GCC stocks markets in terms of reducing risks and optimizing returns. يعد موضوع البحث في الاتجاهات العشوائية و التكاملية لمؤشرات الاسعار للأسواق المالية و علاقتها بالتنويع الدولي للمحافظ احد المواضع التي لاقت اهتماما كبيرا في الادبيات المالية الحديثة. و قد كان لتوجهات الحكومات لتبني سياسات التحفيز لاسواقها المالية، بدعم كفاءتها و تعميق درجة تكاملها بالاسواق الاقليمية و الدولية، املا في تعبئة المدخرات المحلية و الدولية و تمويل الاستثمارات ذات القيمة المضافة دور بالغ الاهمية في تعميق هذا الاهتمام. فنجاح تلك الاسواق في تحقيق الاهداف المنوطة بها يتوقف على سيادة التسعير الكفؤ للاصول و تكامل العمليات المالية و الاتجاهات السعرية، بما يسمح بمكافاة المستثمرين بعدالة، و تفادي الاثار السلبية لعمليات المراجحة في اطار التخصيص و التنويع الديناميكي للمحافظ. و الاسواق المالية الخليجية - كجزء من المنظومةالمالية الدولية - نالت نصيبا من البحث، سيما في ظل الاضطرابات السعرية التي شهدتها مع مطلع القرن الواحد و العشرين، اذ ترتب عن اختلال جهاز السعر تخصيصا غير كفء للموارد، و اثارا وخيمة على ثروة الملاك، يحدث ذلك وسط انتعاش انشطة المضاربات العشوائية و سيادة ملامح انفصالها عن امتدادها الاقليمي و الدولي، الامر الذي عجل بالدعوة لاعادة تقييم ادوارها. لاجل ذلك، تاتي هذه الدراسة لفحص مدى كفاءة الاسواق المالية الخليجية، باختبار فرضية السلوك العشوائي لمؤشراتها السعرية، الى جانب قياس درجة تكاملها المالي (اقليميا و دوليا)، و انعكاساتها على فرص و مكاسب التنويع الدولي فيها في ظل توجه دول مجلس التعاون الخليجي لاستكمال مشروع التكامل الاقتصادي الشامل. و لتحقيق اهداف البحث، تم تبني مقاربة قياسية مقارنة للاوضاع في عينة متكونة من بورصات الاوراق المالية الخليجية و عدد من الاسواق المتطورة و الناشئة و النامية. و اشتملت البيانات على سلاسل المؤشرات اليومية للاسواق المدروسة، و لفترة امتدت من بداية جانفي 2003 الى نهاية اكتوبر 2012. وتمت الاستعانة بالتقنيات الحديثة لفحص البنية العشوائية لمؤشرات الاسعار، كاختبار التوزيع الطبيعي و جذر الوحدة و الارتباط الذاتي للعوائد. كما تم رصد امكانيات التنبؤ بالعوائد بتقدير نماذج الانحدار الذاتي للتغيرات السعرية. و لنمذجة علاقات التكامل الدولي للبورصات الخليجية، تمت الاستعانة باسلوب التكامل المشترك الثنائي و المتعدد، و سببية قرانجر، و دوال الاستجابة و تحليل التباين، بالاضافة الى مصفوفة الارتباطات الثنائية و نموذج تسعير الاصول الراسمالية الدولي. وقد تبين ان البورصات الخليجية تتميز بدرجة مخاطرة عالية بالتزامن مع تمتعها بمعدلات عوائد مرتفعة ذات ديناميكيات غير خطية و توزيعات غير طبيعية. و قد وجد ايضا ان السلاسل الزمنية لمؤشرات البورصات (باستثناء بورصة الكويت، قطر و مسقط) غير مستقرة في المستوى لاحتوائها على اتجاهات عشوائية، غير انها تؤول للاستقرار بمجرد اخذ فروقها الاولى. وبذلك يتضح ان جل الاسواق المدروسة تتصف عند المستوى بالكفاءة من الصيغة الضعيفة، بيد انها تفقد هذه الخاصية عند الفروق الاولى. واشارت معاملات الارتباط الذاتي الى ارتباط ذاتي قوي في قيم العوائد اليومية لمؤشرات اغلب البورصات المدروسة (عدا بورصة دبي)، مما يعني عدم اتباع سلاسل عوائدها لفرضية السير العشوائي. و في السياق نفسه، وجد ان هناك علاقة قوية بين سلسلة العوائد اليومية الحالية و العوائد لفترات سابقة في مجمل البورصات الخليجية (باستثناء بورصة دبي)، ما يؤكد امكانية التنبؤ على المستوى القصير بعوائدها بالاعتماد على سلاسل العوائد الماضيةز و على صعيد اخر، بينت الاختبارات ضعف التكامل و الروابط بين البورصات الخليجية، و بينها وبقية البورصات الدولية محل الدراسة، مع بعض الاستثناءات فيما يتعلق بحالة السعودية و دبي و ابو ظبي. فقد وجدت الدراسة ان هناك حركة مشتركة طويلة الاجل غير متينة بين هذه البورصات الثلاثة و الاسواق المتطورة. و تتقاطع هذه النتائج مع نتائج المدى القصير، فالديناميكيات السعرية للبورصات الخليجية غير متماثلة و تميل للاستجابة بشكل ضعيف و متباطئ ازار الصدمات السعرية الاقليمية و العالمية. وبقدر ما تتسق هذه النتائج مع نتائج دراسات تطبيقية سابقة، فانها تمثل دعوة صريحة لاستغلال فرص الاستثمارو التنويع التي تتيحها البورصات الخليجية على صعيد تخفيض المخاطر و / او تعظيم العوائدز اذ اتضح ان تزايد درجة تكامل الاسواق المالية المدروسة في المدى الطويل لم ينقص من المكاسب المتوقعة من التنويع الدولي في المدى القصير في الاسواق الخليجية. و قد كانت هذه المكاسب معتبرة في كافة هذه الاسواق التي بدت منفصلة في المدى القصير كليا عن الاسواق الاخرى. و حيث ان اسواق الاوراق المالية الخليجية لا تزال في مرحلة التطور، فهي تبقى غير متكاملة مع السوق المالية الدولية. هذا ما يجعل من الاصلاحات ضرورة حتمية لرفع درجة تكاملها. و يراهن على ذلك كوسيلة لتقليص مكاسب المراجحة في بعض الاجزاء من تلك الاسواق.